對100多個(gè)國家的金融資產(chǎn)所做的深度分析表明，這些金融市場(chǎng)正在不斷深化，具備了更大的流動(dòng)性，并且日益向一體化發(fā)展。

　　Diana Farrell, Aneta Marcheva Key, and Tim Shavers

　　《麥肯錫季刊》，2005年2月

　　目錄

　　· 簡(jiǎn)介

　　· 118萬(wàn)億美元，而且仍在增長(cháng)

　　· 不同地區不同情況

　　· 不同的增長(cháng)模式

　　· 穩步深化

　　· 深度不等于財富

　　· 債務(wù)、債務(wù)、更多的債務(wù)

　　· 什么推動(dòng)了債務(wù)增長(cháng)?

　　· 美國仍是世界的資本樞紐

　　· 美元走弱，但仍占主導

　　· 不斷增長(cháng)的跨國資本流

　　簡(jiǎn)介

　　世界資本市場(chǎng)如今呈現出了史無(wú)前例的廣度和深度。各金融機構經(jīng)常在全球范圍內轉移數萬(wàn)億美元的股票、債券及其他金融資產(chǎn)?？鐕Y本流和金融資產(chǎn)海外持有量持續快速增長(cháng)，將一個(gè)個(gè)單獨的金融市場(chǎng)連接成一個(gè)日益一體化的全球市場(chǎng)。

　　那些想要融資的企業(yè)高管、希望引導全球資本市場(chǎng)發(fā)展的機構以及負責資本市場(chǎng)監管的決策者們都必須理解全球資本市場(chǎng)是如何發(fā)展演變的。麥肯錫全球研究院 (以下簡(jiǎn)稱(chēng)MGI) 對世界金融市場(chǎng)進(jìn)行了為期一年的研究1，并且創(chuàng )建了一個(gè)綜合數據庫，包含100多個(gè)國家自1980年以來(lái)的金融資產(chǎn)數據。這些資產(chǎn)一起構成了全球金融資產(chǎn)存量。

　　這項研究得出若干值得關(guān)注的結論。其中之一就是全球資本市場(chǎng)非常巨大。據我們計算，當前全球金融資產(chǎn)總值超過(guò)了118萬(wàn)億美元;而且如果當前的趨勢持續下去，到2010年將突破200萬(wàn)億美元。全球金融資產(chǎn)存量的增長(cháng)之快超過(guò)了全球 GDP 的增長(cháng)，表明金融市場(chǎng)正在不斷深化，并具備了更大的流動(dòng)性。雖然有幾點(diǎn)限制，這個(gè)潮流總的來(lái)說(shuō)對世界經(jīng)濟是個(gè)好兆頭，因為進(jìn)一步深化的市場(chǎng)可以增加資本渠道并促進(jìn)風(fēng)險分散。

　　全球金融資產(chǎn)的增長(cháng)主要源于企業(yè)和政府債務(wù)的快速擴張，同時(shí)也伴隨著(zhù)各種利益和風(fēng)險。最后一點(diǎn)，各主要國家和地區在金融市場(chǎng)中所起的作用正在發(fā)生變化。美國起的作用最大，吸引了大量國外發(fā)行者和投資者。而歐洲市場(chǎng)正逐步一體化，市場(chǎng)份額和市場(chǎng)深度都獲得了進(jìn)一步發(fā)展。同時(shí)，日本在全球資本市場(chǎng)的作用逐漸削弱，而中國正成為一股新興力量。

　　118萬(wàn)億美元，而且仍在增長(cháng)

　　截至2003年底，世界金融資產(chǎn)(包括銀行存款、政府債券和企業(yè)債券以及股票)總值達到了118萬(wàn)億美元，這一數值在1993年為53萬(wàn)億美元，而在1980年僅為12萬(wàn)億美元。這118萬(wàn)億美元是由世界各大銀行和資本市場(chǎng)作為中介而集結的資本總量，可供家庭、企業(yè)和政府利用。我們可以簡(jiǎn)單地推斷出，到2010年，全球金融資產(chǎn)總值將突破200萬(wàn)億美元。到目前為止，金融資產(chǎn)的增長(cháng)伴隨著(zhù)一項重大的轉變，即金融中介機構從以銀行為主轉變?yōu)橐允袌?chǎng)機構為主。這項轉變反映在以下事實(shí)中：銀行存款在全球金融資產(chǎn)存量中所占的份額不斷下降，從1980年的45%降到了今天的30%;與此相對應的，債券和股票所占的份額都有所增加。最后，全球資本市場(chǎng)的流動(dòng)性得到了提高。

　　全球金融資產(chǎn)的存量和增長(cháng)

　　不同地區不同情況

　　雖然我們在說(shuō)全球金融市場(chǎng)，但其實(shí)僅四個(gè)地區的金融資產(chǎn)就超過(guò)了世界金融資產(chǎn)存量的80%。它們是：美國、歐元區、日本和英國。此外，地區之間相互差異很大。美國市場(chǎng)擁有44萬(wàn)億美元金融資產(chǎn)，占世界金融資產(chǎn)存量的37%，主要由私有債券和股票構成。在歐洲，銀行在金融業(yè)發(fā)揮較大的作用。亞洲的金融市場(chǎng)彼此間相對獨立，并且存在重要差異。日本的金融資產(chǎn)存量是亞洲地區最大的，但市場(chǎng)發(fā)展相對停滯，而且政府債務(wù)的增加是唯一促使其增長(cháng)的因素。中國的金融市場(chǎng)規模雖然不及日本的三分之一，但卻是世界上增長(cháng)最快的，并且中國的銀行存款在全世界銀行存款總額中占相當大的比例。

　　不同的增長(cháng)模式

　　金融資產(chǎn)增長(cháng)模式因地區不同而不同。企業(yè)債券在美國和歐洲都在快速增長(cháng)。在美國，首次公開(kāi)發(fā)行和高市盈率是股票資產(chǎn)增長(cháng)的重要來(lái)源。與此形成對比的是，在歐洲，股票收益和國有企業(yè)私有化后新上市流通的股份是股票資產(chǎn)增長(cháng)的主體。在日本，公共債務(wù)的大量增加是促進(jìn)金融資產(chǎn)存量增長(cháng)的唯一因素;而股票資產(chǎn)和企業(yè)債券一直維持不變。同時(shí)，在中國和東歐，所有的資產(chǎn)類(lèi)別都在快速增長(cháng)。

　　穩步深化

　　衡量金融市場(chǎng)發(fā)展程度的一項重要指標是市場(chǎng)深度，即金融資產(chǎn)存量與以 GDP 衡量的基礎經(jīng)濟總量的比。因為金融資產(chǎn)反映了對未來(lái)價(jià)值的預期，而 GDP 反映了當前的經(jīng)濟活動(dòng)，因此一國的金融資產(chǎn)存量可以是其 GDP 的幾倍之多。自1980年以來(lái)，全球金融資產(chǎn)總值從基本與全球 GDP 持平增長(cháng)到全球 GDP 的三倍之多。金融市場(chǎng)的深化通常是有利的，它為家庭和企業(yè)提供更多將它們的儲蓄轉化為投資和籌集資本的選擇機會(huì )，并且可以促進(jìn)對資本和風(fēng)險進(jìn)行更有效率的分配。

　　深度不等于財富

　　然而，光是金融市場(chǎng)深度本身并不能反映一個(gè)國家或其金融體系的實(shí)力。例如，雖然美國和挪威的人均 GDP 基本相同，但美國金融市場(chǎng)的深度幾乎是挪威的兩倍。與此形成對比的是，德國和泰國雖然收入水平相差懸殊，但金融市場(chǎng)深度卻大致相同。金融市場(chǎng)深度也并不一定能反映一國金融體系的健康程度。例如，日本金融市場(chǎng)的深度很可觀(guān)，但卻被銀行不良貸款以及企業(yè)債券市場(chǎng)和股票市場(chǎng)的萎縮而困擾。資產(chǎn)價(jià)格泡沫和過(guò)量發(fā)行政府債券可能導致金融市場(chǎng)的不健康深化，并且矯正起來(lái)會(huì )非常痛苦。

　　債務(wù)、債務(wù)、更多的債務(wù)

　　過(guò)去十年中最顯著(zhù)的現象之一，就是全球債務(wù)水平的增長(cháng)。企業(yè)債券在全球金融資產(chǎn)存量中所占比重最大，增長(cháng)也最快。從1993年到2003年的十年間，企業(yè)債券和政府債券加在一起，其增長(cháng)量幾乎占全球金融資產(chǎn)增長(cháng)總量的一半。在所有主要國家和地區，債務(wù)呈普遍增長(cháng)勢頭。海外發(fā)行的企業(yè)債券雖然份額仍很小，但卻以超過(guò)國內三倍以上的發(fā)行速度增長(cháng)著(zhù)(分別為每年22%和7%)，這表明隨著(zhù)各企業(yè)紛紛跨出國門(mén)尋求資金，資本正在日益全球化。

　　什么推動(dòng)了債務(wù)增長(cháng)?

　　政府債券和企業(yè)債券對債務(wù)整體增長(cháng)的相對作用因國家不同而不同。在法國、意大利和日本，政府債務(wù)比重較大，是債務(wù)增長(cháng)的主要因素。與此形成對比的是，在英國，企業(yè)債券的增長(cháng)是債務(wù)增長(cháng)的主要因素。證券化已經(jīng)成為債務(wù)的一個(gè)重要來(lái)源，美國和德國的經(jīng)驗便是明證。美國處于證券化潮流的最前沿，擁有7萬(wàn)億美元的證券化資產(chǎn)，其中5.3萬(wàn)億美元是不動(dòng)產(chǎn)貸款抵押證券(以規模達9.9萬(wàn)億美元的抵押市場(chǎng)為基礎)，其余1.7萬(wàn)億美元是資產(chǎn)籌資證券。其他國家遠遠落在后面，這也意味著(zhù)這個(gè)市場(chǎng)在未來(lái)會(huì )迅猛發(fā)展。

　　美國仍是世界的資本樞紐

　　各主要國家和地區在全球資本市場(chǎng)中所扮演的角色是在不斷變化的。美國的獨特地位在于：它不僅僅擁有全球最大的金融市場(chǎng)，而且是全球資本的樞紐和管道。但是，隨著(zhù)歐元的誕生，歐洲金融市場(chǎng)正在逐步一體化并在不斷擴大市場(chǎng)份額。由于中國金融市場(chǎng)的迅猛發(fā)展，日本金融市場(chǎng)在全球金融體系中的地位正在下降。世界其他地區(包括新加坡和拉美所有國家)的金融市場(chǎng)在全球金融版圖中可以忽略不計。和其他地區中等收入國家相比，拉美的金融市場(chǎng)發(fā)展相當落后。盡管拉美擁有占全球4%強的GDP，但其金融資產(chǎn)卻不到全球的2%。

　　美元走弱，但仍占主導

　　盡管最近美元貶值，但美元繼續主導全球金融市場(chǎng)。對于初入市場(chǎng)者而言，美元是全球最主要的貿易貨幣，并且是發(fā)行股票和債券的首選貨幣之一。包括中國和馬來(lái)西亞在內的其他許多國家已將本國貨幣與美元緊密掛鉤。雖然歐元正引起世界各國央行領(lǐng)導人的關(guān)注，但歐元要想在國際金融市場(chǎng)與美元并駕齊驅?zhuān)杂泻荛L(cháng)的路要走，更不用說(shuō)超越美元了。

　　不斷增長(cháng)的跨國資本流

　　除了個(gè)別特例，從國家金融市場(chǎng)的角度思考問(wèn)題已經(jīng)沒(méi)有什么意義了。這是因為，隨著(zhù)金融資產(chǎn)境外持有量以及跨國資本流的增長(cháng)，各國金融市場(chǎng)正逐步整合入一個(gè)單一的全球市場(chǎng)。例如目前，外國國民持有美國12%的股票、25%的企業(yè)債券以及44%的國庫券，而1975年這三項數據分別只有4%、1%和20%。此外，自1995年以來(lái)，跨國資本流已經(jīng)增長(cháng)了三倍以上，上升到目前的每年4萬(wàn)億美元，其中包括外國國民購買(mǎi)的股票和債券、外國企業(yè)直接投資以及跨國銀行借款。這些流動(dòng)使各國市場(chǎng)間的聯(lián)系更緊密，并且表明，盡管過(guò)去十年中有過(guò)金融危機，也有過(guò)抵制全球化的行動(dòng)，但世界資本市場(chǎng)始終在發(fā)展，正在逐步實(shí)現一體化。

　　國際資本流的增長(cháng)與構成要素

　　作者簡(jiǎn)介：

　　Diana Farrell 是麥肯錫全球研究院資深董事，Tim Shavers 是麥肯錫全球研究院咨詢(xún)顧問(wèn)，Aneta Marcheva Key 是麥肯錫舊金山分公司咨詢(xún)顧問(wèn)。