美國次貸危機向全球蔓延已近一年。當時(shí)許多人希望，風(fēng)險重估只會(huì )暫時(shí)中斷美國及全球經(jīng)濟增長(cháng)。如今，這種希望已然落空。房利美(Fannie Mae)和房地美(Freddie Mac)身陷困境、股市暴跌、油價(jià)不斷攀升，這些都清楚地表明，這場(chǎng)危機遠未結束。十有八九，這場(chǎng)危機連開(kāi)場(chǎng)階段都沒(méi)過(guò)。

　　那么，目前全球經(jīng)濟處于何種狀況?未來(lái)可能如何發(fā)展?以下是對這些問(wèn)題的一些初步解答：

　　第一個(gè)問(wèn)題的答案來(lái)自于兩大方面：持續的金融危機和大宗商品價(jià)格上漲。

　　銀行股的表現最能說(shuō)明金融危機的狀況。在危機的“震中”美國，截止上上個(gè)周末，標準普爾綜合指數中的銀行股市值較一年前縮水一半。

　　擔心銀行健康的不僅是股市投資者，銀行本身也在擔心。目前，3月及6月期銀行間美元、歐元及英鎊拆借利率與預期官方利率之差較3月份時(shí)擴大。其中，6月期貸款利差與去年9月和12月出現的前兩個(gè)峰值持平。(見(jiàn)圖表)

　　這不僅僅是流動(dòng)性危機。各銀行對同行們的償付能力表示擔憂(yōu)。它們的這種擔憂(yōu)有一個(gè)有力的理由：前些年發(fā)放的許多貸款的基礎抵押品——住宅——市場(chǎng)狀況持續惡化。今年4月，標普/Case-Shiller 20個(gè)城市房?jì)r(jià)指數的名義值與實(shí)際值較2006年中期的峰值水平分別下降18%和22%。同時(shí)，下降的速度正在加快。

　　因此，股票市場(chǎng)對房利美和房地美的前景表現出近乎恐慌的情緒也就不足為奇了。這兩家政府支持的企業(yè)，為美國約四分之三的按揭貸款提供融資。政府正式接管這兩家企業(yè)并非不可能，它們的債務(wù)總額將近美國國內生產(chǎn)總值(GDP)的40%。如果政府接手，從政府總體負債水平來(lái)看，將讓美國看起來(lái)與意大利無(wú)異。

　　與此同時(shí)，油價(jià)正逼近每桶150美元的水平。就在全球經(jīng)濟的一個(gè)重要組成部分正擔心金融崩潰以及隨之而來(lái)的通縮風(fēng)險之際，世界上最重要的大宗商品價(jià)格在過(guò)去一年翻了一番。以實(shí)際價(jià)值計算，目前的油價(jià)水平比1979年高出25%——那一年是第二次石油危機的高峰時(shí)期。

　　鑒于全球經(jīng)濟增長(cháng)正在放緩，石油及其它大宗商品價(jià)格的不斷飆升讓人感到困惑。6月份分析師的普遍預期為：今年全球經(jīng)濟將增長(cháng)2.9%(按市場(chǎng)匯率計算)，低于2007年的3.8%，主要原因是高收入國家增長(cháng)放緩。其中，預計美國今年經(jīng)濟增速僅為1.5%，低于2007年的2.2%;預計西歐經(jīng)濟增速為1.8%，亦低于2007年的2.8%。

　　那么，在全球經(jīng)濟放緩的情況下，為何大宗商品價(jià)格卻在飆升呢?流行的解釋似乎是“投機”。但是，由于投機是無(wú)時(shí)不在的，這無(wú)法解釋為什么現在價(jià)格猛漲。另一個(gè)流行的解釋是美國大幅放寬貨幣政策。但這很難解釋這樣一個(gè)事實(shí)：按照歐元計算，油價(jià)也在快速上漲(見(jiàn)圖表)。同時(shí)，投機也無(wú)法解釋那些沒(méi)有活躍期貨市場(chǎng)的大宗商品價(jià)格的上漲，如鐵礦石。

　　談到石油，歐洲政策研究中心(Centre for European Policy Studies)的丹尼爾?格羅斯(Daniel Gros)最近在英國《金融時(shí)報》上撰文指出，在決定是否生產(chǎn)的時(shí)候就已經(jīng)存在投機因素。在判斷所擁有資源的未來(lái)價(jià)值時(shí)，生產(chǎn)者就是投機者——這是對的，因為資源是有限的。

　　如果預期實(shí)際油價(jià)的上漲幅度將超過(guò)替代資產(chǎn)的回報率，生產(chǎn)者會(huì )把石油留在地下(不開(kāi)采)。因此決定當前價(jià)格的，是預期的未來(lái)價(jià)格。最重要的推動(dòng)因素是新興國家(尤其是中國)需求的預期增長(cháng)情況，以及對替代能源供應的擔憂(yōu)。中國經(jīng)濟的迅速增長(cháng)及其資源高度密集型的增長(cháng)方式，是最重要的因素。預計今年中國經(jīng)濟增速仍將達到10%，2009年也將在9%以上。

　　那么接下來(lái)全球經(jīng)濟將如何變化?最重要的一點(diǎn)也許就是不確定性。全球經(jīng)濟有可能恢復迅速的增長(cháng)，但同樣有可能出現類(lèi)似于金融崩盤(pán)的局面。

　　不過(guò)，總的經(jīng)濟動(dòng)力正在減弱：美國及其它高收入國家正遭遇金融危機和樓市崩盤(pán);大宗商品價(jià)格日益飆升;以及通脹壓力，尤其是在新興國家。除了持續放緩以外，很難看到全球經(jīng)濟的其它結果。甚至可能出現這種情況：全球經(jīng)濟的趨勢增長(cháng)率遠低于人們幾年前所希望的水平。

　　此外，其中一些風(fēng)險可能以危險的方式結合在一起。例如，如果攻打伊朗，可能將油價(jià)推升至每桶200美元以上。另外，也不能想當然地看待美國政府的信譽(yù)。如果美國經(jīng)濟當前的去杠桿化(deleveraging)削弱了國內消費，該國經(jīng)濟可能陷入深度衰退。屆時(shí)美國財政赤字將急劇膨脹，長(cháng)期利率也可能大幅躍升。這會(huì )讓美國政府的債務(wù)狀況顯得很難看。接著(zhù)甚至可能出現資金撤離美元及美元債券的情況。那個(gè)時(shí)候，有誰(shuí)還愿意執掌美聯(lián)儲呢?

　　好消息是全球經(jīng)濟迄今出人意料地保持良好，壞消息是仍明顯存在下行風(fēng)險。要想安然渡過(guò)這場(chǎng)風(fēng)暴，需要一些運氣，更需要明智的判斷。