[ 為2009年即將出現的嚴峻形勢做好準備固然重要，但新興經(jīng)濟體，尤其是亞洲，很有可能較快擺脫危機的影響而強勁反彈 ]

　　無(wú)論你對全球經(jīng)濟前景的看法是悲觀(guān)，還是非常悲觀(guān)，都需要格外明確這樣一個(gè)重要事實(shí)：在很大程度上，當前的危機是西方的金融危機。的確，其影響及沖擊將波及全球。但是很多新興經(jīng)濟體——尤其是東亞和部分中東經(jīng)濟體，還有巴西——極有可能早于西方強勁反彈。

　　美英等經(jīng)濟體由于存在嚴重的經(jīng)濟結構性問(wèn)題，2009年將處于衰退之中，2010年將陷于停滯狀態(tài)，或者在政策刺激下略有起色。相形之下，大多數——不是全部——新興經(jīng)濟體所面臨的挑戰從性質(zhì)上說(shuō)更多地屬于周期性經(jīng)濟下滑。明年亞洲經(jīng)濟形勢嚴峻，估計會(huì )有一些經(jīng)濟體陷入衰退，但2010年亞洲極有可能迎來(lái)復蘇之年。因此，明后年?yáng)|西方經(jīng)濟前景差異顯著(zhù)：西方深受經(jīng)濟結構性問(wèn)題的困擾，而東方面臨的是周期性經(jīng)濟下滑。

　　然而，并非人人都認同這一觀(guān)點(diǎn)。無(wú)疑，對西方的悲觀(guān)情緒還在上升，這種悲觀(guān)并非沒(méi)有理由。但同時(shí)，大力度經(jīng)濟刺激舉措的效力不容忽視，況且還有更多大手筆刺激方案正在醞釀之中。我們的研究團隊認為，人們對西方經(jīng)濟前景的悲觀(guān)是正常的；但人們對新興經(jīng)濟體的悲觀(guān)似乎太多了一點(diǎn)。簡(jiǎn)單地說(shuō)，市場(chǎng)似乎認為，隨著(zhù)危機蔓延，新興經(jīng)濟體會(huì )像多米諾骨牌一樣接連倒下。毫無(wú)疑問(wèn)，脆弱的歐洲新興經(jīng)濟體會(huì )倒下；此外，還有個(gè)別新興經(jīng)濟體由于經(jīng)常賬戶(hù)大額逆差，金融行業(yè)脆弱，或者銀行業(yè)過(guò)度擴張，即將倒在危機沖擊之下。而對新興世界的大多數經(jīng)濟體來(lái)說(shuō)，形勢有很大的不同——它們是發(fā)動(dòng)機，不是多米諾骨牌。

　　我們正在經(jīng)歷一場(chǎng)金融危機，我們也正在經(jīng)歷一場(chǎng)經(jīng)濟危機。這兩種危機緊密相關(guān)，但又是不同的。從多個(gè)方面說(shuō)，在多個(gè)經(jīng)濟體聯(lián)手大力救市之下，我們或許剛剛走過(guò)了金融危機最艱難的時(shí)刻。但即便采取了這些行動(dòng)，全球銀行體系和金融業(yè)仍然是脆弱的，仍需進(jìn)一步緊密協(xié)作改善金融業(yè)狀況，尤其是在經(jīng)濟下滑的影響尚未完全顯現出來(lái)的時(shí)候。在本文中我們將著(zhù)重談?wù)劷鹑谖C的最新態(tài)勢、全球和亞洲經(jīng)濟前景以及相關(guān)政策反應。

　　金融危機

　　首先，鑒于這段時(shí)間以來(lái)國際金融與經(jīng)濟形勢發(fā)生的重大變化，有必要反思這些事件怎樣改變了人們對周?chē)澜绲呐袛?。我們的研究團隊盡管修改了部分宏觀(guān)經(jīng)濟和市場(chǎng)預期，但對全球經(jīng)濟大的基本判斷并未改變。今年上半年相當長(cháng)一段時(shí)間里，很多人聲稱(chēng)金融危機已經(jīng)走過(guò)了最艱難的時(shí)候。我們認為，這只是開(kāi)端的結束，而不是結束的開(kāi)端，并預計金融市場(chǎng)尤其是西方金融市場(chǎng)還將繼續惡化。我們并不為判斷準確而沾沾自喜，我們的謹慎判斷是建立在大量事實(shí)和數據的基礎之上的。

　　尤其是，自去年年末以來(lái)我們就對位于危機漩渦中的美國以及英國的經(jīng)濟前景感到非常悲觀(guān)，現在還是非常悲觀(guān)。正因如此，很長(cháng)一段時(shí)間以來(lái)，我們一直預期，這兩個(gè)經(jīng)濟體會(huì )放松貨幣政策。

　　我們對新興經(jīng)濟體的基本判斷也沒(méi)有改變。一段時(shí)間以來(lái)，我們對新興經(jīng)濟體的基本判斷是：新興經(jīng)濟體并未與西方脫鉤，但具備了更好的絕緣性，因而能夠更好地抵擋西方經(jīng)濟衰退帶來(lái)的沖擊。比方說(shuō)，在2008年的大多數時(shí)間里，我們對亞洲經(jīng)濟增長(cháng)的判斷比市場(chǎng)更為謹慎——但說(shuō)實(shí)話(huà)， 或許我們的謹慎還不夠。

　　一個(gè)問(wèn)題在于，對于新興經(jīng)濟體的前景，人們的悲觀(guān)是不是多了點(diǎn)？這些年來(lái)，不時(shí)出現一些唱衰的聲音，讓我想起停擺的時(shí)鐘，無(wú)論什么時(shí)候，總是重復同樣的內容。一些現在對新興市場(chǎng)悲觀(guān)的人，在5年之前，也就是近半個(gè)世紀以來(lái)最壯觀(guān)的一輪經(jīng)濟繁榮尚未開(kāi)始時(shí)，就開(kāi)始悲觀(guān)了。

　　我們對明年新興經(jīng)濟體的增長(cháng)前景持謹慎判斷。下行風(fēng)險真實(shí)存在。從更大的意義上說(shuō)，正如我們曾經(jīng)強調過(guò)的，市場(chǎng)并未充分認識到中國經(jīng)濟發(fā)展的速度和規模，也未充分認識到印度、印尼、巴西等經(jīng)濟體的巨大潛力。并且，非常關(guān)鍵的一點(diǎn)是，不應該低估中國和印度等經(jīng)濟體出現潛在波動(dòng)的可能性——經(jīng)濟周期仍然會(huì )起作用，盡管新興經(jīng)濟體整個(gè)趨勢是向上的，但在向上的過(guò)程中，可能會(huì )遇到波動(dòng)起伏。這一點(diǎn)尤其重要，因為即便我們看到亞、非新興經(jīng)濟體經(jīng)濟增長(cháng)放慢，但長(cháng)期的增長(cháng)趨勢仍然積極向好。

　　當然，作出這種判斷，重要的是要更清楚地認識到不同新興經(jīng)濟體之間存在的差異。本次危機中，這種差異是存在的，但不是很大。歐洲新興經(jīng)濟體顯得最為脆弱，相比之下，東亞和中東的金融業(yè)處于較好的狀態(tài)，拉美和非洲介于二者之間。非洲在經(jīng)濟上行時(shí)經(jīng)濟表現并不突出，經(jīng)濟下滑時(shí)也不會(huì )受到太大沖擊，盡管與世界其余角落一樣，資金緊張的狀況將會(huì )加劇。

　　雷曼兄弟倒閉或許是此次金融危機中最重大的事件。當時(shí)給人的感覺(jué)是雷曼大到無(wú)法相救。但這一事件留給我們的教訓是，雷曼與全球眾多金融機構存在千絲萬(wàn)縷的聯(lián)系，它的破產(chǎn)帶來(lái)了破壞性后果，不僅對信心，而且對全球金融領(lǐng)域造成了大面積的沖擊。政策反應可謂非常得當，包括注資、各央行聯(lián)手擴大金融機構抵押品范圍、積極擔負起作為最后貸款人的職責等。除此之外，還有全球范圍內很多經(jīng)濟體擴大財政支出、減息等經(jīng)濟刺激舉措。

　　伴隨而來(lái)的還有建立新的全球金融體系的呼聲，這是可以理解的。但是，集中精力早日走出危機比倉促修改長(cháng)遠規劃更為實(shí)際。當然，我們可以開(kāi)始這方面的工作，事實(shí)上也已經(jīng)開(kāi)始了。比如，去年國際金融研究所（IIF）提出以私人資本驅動(dòng)金融市場(chǎng)，以實(shí)現市場(chǎng)的最佳行為規范。布雷頓森林體系已經(jīng)伴隨我們60余載，接替它的新體系須有同樣長(cháng)久的生命力。要建立新的金融體系，相關(guān)全球性政策性論壇需要考慮到新興經(jīng)濟體在全球經(jīng)濟中所發(fā)揮的日益強大的作用和影響力。實(shí)際上，任何舉措都需要體現出私人資本、新興經(jīng)濟體，以及發(fā)達經(jīng)濟體的訴求。而且，金融體系中仍有很多方面是完好的，應予以保留，需要修理的是有問(wèn)題的部分。不幸的是，錯誤接二連三，不僅包括對風(fēng)險的錯誤定價(jià)，還有長(cháng)期受到爭議的金融體系目前的“發(fā)起—分銷(xiāo)”（originate-to-distribute）模式。在這種模式下，金融企業(yè)降低了對貸款人信用的鑒別和監督。即便是對證券化產(chǎn)品，仍有很多銀行未能充分披露風(fēng)險，一些銀行仍有巨量的次貸和相關(guān)衍生品敞口。曾經(jīng)過(guò)度的杠桿化使得銀行現時(shí)面臨嚴峻的去杠桿化壓力，這是很多經(jīng)濟體面對的最大風(fēng)險。新的國際金融體系還必須充分兼顧流動(dòng)性管理明顯不足的現狀，尤其是在經(jīng)濟不景氣的時(shí)候。此外，還要注意避免運用順周期的政策，因為這類(lèi)政策會(huì )帶來(lái)大范圍的壓力，包括央行決策、金融業(yè)激勵機制、新巴塞爾資本協(xié)議，以及按市價(jià)入賬的國際會(huì )計準則等，并且，所有這些都出現在要求金融業(yè)加大透明度的環(huán)境下。盡管現在應該著(zhù)手解決所有這些問(wèn)題，但不要倉促出臺新的規則同樣非常重要。當前努力的重點(diǎn)應放在加強全球決策協(xié)調與溝通上，以避免金融業(yè)進(jìn)一步惡化，確保將經(jīng)濟下行幅度控制在一定范圍內。

　　經(jīng)濟危機

　　美國面臨深度衰退，英國面臨深度衰退，西歐和日本經(jīng)濟急劇下滑，可能會(huì )陷入衰退，這些經(jīng)濟體的GDP總值占全球的一半，盡管近年來(lái)新興經(jīng)濟體在全球經(jīng)濟增長(cháng)中的份額不斷擴大。此外，新興經(jīng)濟體內部不同經(jīng)濟體之間的差別也很大。

　　中國經(jīng)濟動(dòng)向吸引全球關(guān)注。目前中國經(jīng)濟已經(jīng)減速，但幅度尚難預測。近期，財力雄厚的中國決策層宣布了未來(lái)兩年預計總金額將達4萬(wàn)億元人民幣的經(jīng)濟刺激計劃，雖然資金來(lái)源和投資領(lǐng)域尚未最終敲定，但預計到2010年底前，預算內投資支出將超過(guò)1萬(wàn)億元人民幣。并且，央行兩個(gè)月內三度降息，人民幣匯率在連續對美元升值后，陷入了停頓，去年末推出的信貸限額措施施行近一年后淡出。貨幣政策很有可能繼續放松，財政政策也會(huì )更為積極，特別是在今年年中因能源和食品價(jià)格高企而居高不下的通脹壓力消除之后。所有這些舉措清晰地表明，決策層將消除或減弱所有可能造成中國經(jīng)濟放慢的因素，力保中國經(jīng)濟增長(cháng)。

　　在中國和其他亞洲經(jīng)濟體，已經(jīng)可以看出全球經(jīng)濟減速的第一輪效應：出口增長(cháng)減速，股市一蹶不振，信心受到很大沖擊，大部分亞洲貨幣表現出劇烈波動(dòng)，反映出小規模經(jīng)濟體的貨幣受到全球金融動(dòng)蕩的沖擊。

　　在金融危機步入目前的新階段之前，亞洲經(jīng)濟增長(cháng)已經(jīng)開(kāi)始放緩，放緩的趨勢從二季度和部分經(jīng)濟體已公布的三季度經(jīng)濟數據中明顯可見(jiàn)，與我們此前的預期一致，說(shuō)明亞洲經(jīng)濟正在失去上行動(dòng)力，但仍然保持著(zhù)穩定的增長(cháng)速度。問(wèn)題在于，當前肆虐的金融危機將怎樣改變世界？很難給出定量分析，但很可能我們會(huì )看到更多更加羸弱的經(jīng)濟數據。目前預測數據為時(shí)尚早，但近期很多央行采取的行動(dòng)顯示了他們力挽狂瀾的決心。比如，韓國自8月以來(lái)連續降息125個(gè)基點(diǎn)，中國臺灣地區也采取了減息舉措，甚至印尼也停止了加息。

　　從工業(yè)活動(dòng)數據看，中國7、8、9、10四個(gè)月規模以上工業(yè)增加值分別同比增長(cháng)14.7%、12.8%、11.4%和8.2%，第三季度越南工業(yè)產(chǎn)出增長(cháng)10.6%，泰國增長(cháng)4.7%，而日本和新加坡工業(yè)產(chǎn)出出現了下滑趨勢，其中，日本工業(yè)產(chǎn)出下降1.4%，新加坡工業(yè)產(chǎn)出下降10.8%。G3（美國、日本、歐元區）經(jīng)濟體8月份石油以外進(jìn)口仍然呈現增長(cháng)勢頭，而在2001年經(jīng)濟低迷時(shí)，此類(lèi)出口為負增長(cháng)。因此，隨著(zhù)西方經(jīng)濟體衰退加深，形勢還會(huì )更加嚴峻。

　　為2009年即將出現的嚴峻形勢做好準備固然重要，但新興經(jīng)濟體，尤其是亞洲，很有可能較快擺脫危機的影響強勁反彈，反彈的時(shí)間可能在明年下半年，或者在2010年底之前。

　　這種判斷的主要依據是，亞洲經(jīng)濟基本面強勁，而且決策層采取了積極主動(dòng)的政策。亞洲銀行業(yè)普遍資本充足，杠桿化程度低。盡管近期韓國、中國香港等個(gè)別市場(chǎng)出現了短期的流動(dòng)性壓力，但總的來(lái)說(shuō)，亞洲金融業(yè)對次貸和相關(guān)資產(chǎn)的涉入程度不深。大多數亞洲經(jīng)濟體的國際收支狀況因出口滑坡而受到影響，但2008年仍有望保持經(jīng)常賬戶(hù)順差，或者出現極小規模逆差。同時(shí)，近幾個(gè)月來(lái)國際油價(jià)和食品價(jià)格回落，并且預計商品價(jià)格還將進(jìn)一步回落，減輕了亞洲新興經(jīng)濟體的壓力。此外，有4.5萬(wàn)億美元官方外匯儲備作后盾，亞洲經(jīng)濟體如能聯(lián)手協(xié)作的話(huà)，具有強大的實(shí)力應對外部震蕩。在這一方面，當前所見(jiàn)到的東盟+3（中國、日本和韓國）多邊外匯互換安排協(xié)商令人欣喜。

　　同樣令人欣喜的還有亞洲經(jīng)濟體決策層主動(dòng)應對危機的姿態(tài)和舉措。9月中旬以來(lái)，幾乎所有亞洲經(jīng)濟體的政策重心均由防通脹轉向關(guān)注經(jīng)濟增長(cháng)，采取多次減息，或暫停加息的舉措，并且暗示還將有更多次減息。各國政府，從日本到澳大利亞均提出以10億美元計的財政刺激方案。盡管投向領(lǐng)域和規模不同，加總起來(lái)，刺激方案總規模已達1萬(wàn)億美元。由于大多數亞洲經(jīng)濟體財力相對堅實(shí)，政府債務(wù)規模相對位于較低水平，因此，預計將有更多經(jīng)濟刺激計劃出臺。這一促進(jìn)經(jīng)濟增長(cháng)的政策前景將驗證我們的觀(guān)點(diǎn)：亞洲并未絕緣于全球金融風(fēng)暴，但它的應對能力大大提高。（作者為渣打銀行首席經(jīng)濟學(xué)家、全球研究部主管，）