股指下滑到近1800點(diǎn)，政策之手終于再次出擊。這次政策托市有更多實(shí)質(zhì)性東西，匯金公司開(kāi)始買(mǎi)股票了。于是，不少投資者就有了更多的期待，希望股市在1800點(diǎn)實(shí)現反轉，再走出一波牛市。

　　如果將時(shí)光倒流到2002年前，筆者毫不懷疑市場(chǎng)從此實(shí)現反轉的可能性，因為在2002年前政策不僅對市場(chǎng)產(chǎn)生很大影響，而且在很大程度上可以說(shuō)是政策走向決定了市場(chǎng)走勢。例如，在1994年至2002年間，政府6次出臺利好政策干預股市下跌，形成了6個(gè)“政策底”。但2002年后的股市下跌過(guò)程中政府出臺了很多政策，卻一直沒(méi)能阻止股市下跌的步伐。

　　政策之所以能夠主導市場(chǎng)的漲跌，最重要的原因有兩個(gè)：一是股票市場(chǎng)的規模相對于金融總量來(lái)說(shuō)很小，二是市場(chǎng)的博弈對象主要是投資者與政府。

　　如今，這兩個(gè)條件都發(fā)生了巨大的變化。2005年前，股票流通市值占儲蓄存款的比例為10%左右，占M2的比例為3%左右。但2007年后，股票流通市值占儲蓄存款的比例增加到了50%左右，占M2的比例增加到20%左右，股票市場(chǎng)在金融總量中的地位迅速提高。股票市場(chǎng)體量的迅速增加使人為因素對市場(chǎng)產(chǎn)生作用的效果必然降低。

　　其次，2002年前后的投資者結構有了很大變化。2001年前機構投資者的資金大多數是短線(xiàn)資金，股市博弈主要是莊家與政府之間的博弈，或者說(shuō)是投資者與政府之間的博弈。而2002年后市場(chǎng)悄然發(fā)生巨變，以基金為主的機構投資者迅速崛起，基金持有的股份占流通市值的比例從2000年的1%迅速增加到2002年的5%、2005年的10%、2007年的30%,基金成為市場(chǎng)真正的主力。

　　基金的發(fā)展改變了股票市場(chǎng)的生態(tài)結構，博弈的對象和方式都發(fā)生了變化?；鸬难杆賶汛笫埂白f”行為難以為繼。在很大程度上可以說(shuō)“基金是莊家的天敵”。2002年后，基金規模超常規增長(cháng)，影響越來(lái)越大，2001年至2005年的熊市可以看作是基金消滅“莊家”的過(guò)程。當股市跌到1000點(diǎn)時(shí)，昔日“莊家”基本上被消滅，因此股價(jià)見(jiàn)底。

　　2005年后的股市博弈主要是基金之間的博弈。對于2005年后的機構投資者而言，從眾行為表現得越來(lái)越明顯，市場(chǎng)形象的比喻是“抱團取暖”。這與基金經(jīng)理的考核制度直接相關(guān)。決定基金經(jīng)理的薪酬及獎金的是自己管理的基金凈值增長(cháng)速度在行業(yè)內的排名，如果采取獨立的投資策略，基金經(jīng)理下課的風(fēng)險將很大，于是大家的投資行為必須高度一致。這就是當前基金的“囚徒困境”。因此，基金可以穩定市場(chǎng)的結論在我國的股票市場(chǎng)里是不成立的。

　　要使深處“囚徒困境”的基金經(jīng)理擺脫“困境”，需要足夠的時(shí)間和外在環(huán)境。那么，什么因素對市場(chǎng)起關(guān)鍵的作用？答案是“趨勢”。只有當市場(chǎng)發(fā)出明確的上漲趨勢時(shí)，基金經(jīng)理們才會(huì )傾向于增加倉位，出現買(mǎi)股票的從眾行為。

　　結合當前國際及國內經(jīng)濟基本面的情況，期待股市大幅度上漲的理由已經(jīng)難以成立，我們應該為可能到來(lái)的冬天多做些準備。 (作者尹中立，中國社科院金融研究所學(xué)者)